Fondens utveckling 2023
Efter ett mycket starkt november, som var årets bästa månad där fonden ökade över 12 procent i SEK och nästan 4 procent bättre än index, var december också en bra månad. December blev årets näst bästa månad även om avkastningen var ungefär i linje med index under månaden. Under november kom det fler indikationer på att räntetoppen troligen är nådd, vilket ändrade marknadssentimentet från negativt till positivt, och det positiva sentimentet fortsatte in i december.
Det är glädjande att vi avslutar året med rimligt bra avkastning i fonden, även om vi är missnöjda med att avkastningen ligger efter fondens jämförelseindex.
Det har varit ett turbulent år. År 2023 inleddes med en snabb uppgång, och sedan en relativt stabil utveckling under det första halvåret. Fonden låg före index vid mitten av juni, men under midsommarveckan vände dock marknadssentimentet tvärt nedåt efter att flera centralbanker indikerat att räntorna kommer vara ”higher for longer”. Den efterföljande svaga börsutvecklingen drabbade småbolag betydligt hårdare än storbolag, och givet fondens stora övervikt mot mindre bolag blev både den absoluta och relativa avkastningen kraftigt lidande under hösten.
Under oktober bottnade både den absoluta avkastningen på -10,9 procent och den relativa avkastningen på -11,6 procent för ODIN Sverige C (SEK). Vi har svårt att koppla den mycket svaga utvecklingen under hösten till enskilda bolagshändelser eller nyheter – börsen var helt enkelt svag under hösten drivet av allmän ränteoro, och under en fallande börs föll fonden mer än index, precis som under 2022.
Precis som 2022 bedömer vi även denna gång att den främsta anledningen till den svaga relativa avkastningen i en fallande marknad är fondens stora övervikt mot småbolag, kombinerat med en stor andel förvärvande bolag. Vi bedömer dock att dessa två parametrar – hög andel småbolag och hög andel förvärvande bolag – som har kostat oss mycket under de två senaste åren, har varit avgörande för fondens långsiktiga överavkastning. Vi tror även dessa parametrar kommer vara avgörande för den långsiktiga framtida avkastningen. Av den anledningen ändrar vi inte vår strategi, trots två relativt svaga år.
Givet den mycket svaga hösten är det extra glädjande att fonden utvecklades betydligt bättre än index under uppgången de senaste 2,5 månaderna, även om perioden inte var tillräckligt lång för att komma ikapp index under 2023. Det viktigaste för oss är den fundamentala utvecklingen i bolagen vi äger. Vi har inte fått helårsresultaten än, men baserat på de senaste analytikerestimaten uppgick den portföljviktade avkastningen på eget kapital till 20 procent under 2023 och den portföljviktade genomsnittliga EPS-tillväxten till 13,8 procent*. Vinsttillväxten är lägre än föregående år, men ändå tillfredsställande, och kapitalavkastningen är något högre (även med nuvarande portföljvikter) vilket är glädjande.
ODIN Sverige är en portfölj med bolag som håller mycket hög kvalitet, och även om 2023 blev ett helt ok år, så tror vi det finns mycket mer att hämta framöver.
Bidragsgivare 2023
Atlas Copco, Hemnet och AQ Group i toppen. Embracer, Biotage, NIBE och Cint i botten.
December 2023
Under december steg nästan samtliga aktier i portföljen och den enda aktien som var tydligt ned var Essity som backade ca. 5 procent. Bolaget säljer av sin kinesiska verksamhet Vinda, vilket kommer förbättra både lönsamhet och stabilitet framöver, men man väljer att behålla sin europeiska private label-verksamhet, vilket kan ha bidragit till kursfallet. Essity är nu i princip på den lägsta värderingen någonsin sedan börsnoteringen sommaren 2017 (P/E 13x).
På den positiva sidan finns det tre bolag som steg mer än 20 procent (Sinch, Byggmax, MIPS), ytterligare fem som steg mer än 15 procent, samt ytterligare åtta bolag som steg mer än 10 procent. Sinch var den bästa aktien för andra månaden i följd, och den kommenterades utförligare i novembers månadskommentar.
Helåret 2023
De tre bästa bidragsgivarna under helåret 2023 har varit Atlas Copco, Hemnet och AQ Group. Atlas Copco är fondens största innehav, så det är glädjande att det fortsätter att utvecklas mycket väl med en totalavkastning på över 40% under året. Vi besökte bolaget senast under december och de fortsätter att jobba på som vanligt. Trots att vi äger nästan så mycket Atlas Copco som vi får, så väger bolaget ännu lite tyngre i jämförelseindex, så tyvärr bidrar det inte mycket till den relativa avkastningen.
Hemnet är den aktie som utvecklats starkast under året med en totalavkastning på över 90%. Bolaget har en urstark marknadsposition, och fortsätter att utvecklas mycket väl. Eftersom aktien har gått ännu bättre än vinstutvecklingen har vi dock minskat vår position kontinuerligt under hösten.
AQ Group har också utvecklats mycket väl i år med en totalavkastning på över 60%. Det matchas av årets imponerande förväntade vinsttillväxt (EPS). Även här har vi dock minskat innehavet något eftersom vi inte önskar en överdrivet hög portföljvikt i AQ då likviditeten i aktien fortfarande är begränsad och vi är ödmjuka för en eventuellt svagare konjunktur under nästa år.
Embracer har varit årets svagaste bidragsgivare med ett kursfall på -42%. Aktien föll kraftigt i maj i samband med att bolaget tillsammans med en svag kvartalsrapport dessutom meddelade att det strategiska samarbete man arbetat med under en längre tid, och som skulle ge intäkter på över 20 miljarder kronor, inte blev av. Vi har kvar Embracer med en låg portföljvikt eftersom vi tror bolaget har goda långsiktiga förutsättningar för fortsatt lönsam tillväxt, trots det senaste årets besvikelser.
NIBE har också varit en av de svagaste bidragsgivarna under 2023 med ett kursfall på -27 procent. Efterfrågan på NIBEs värmepumpar ökade kraftigt under 2022 till följd av höga el- och gaspriser efter Rysslands invasion av Ukraina. I år har inte efterfrågan ökat lika mycket, samtidigt som aktiemarknaden oroat sig för att både NIBE och flera konkurrenter utökat sin produktionskapacitet kraftigt, vilket skulle kunna leda till prispress om tillväxten i efterfrågan inte ökar igen. Vi är ödmjuka för denna potentiellt utmanande marknadsdynamik, varför vi har en relativt låg portföljvikt i NIBE, men vi har kvar aktien i portföljen eftersom vi är övertygade om att de långsiktiga förutsättningarna för fortsatt lönsam tillväxt är intakta, kombinerat med en mer attraktiv värdering av aktien.
Cint och Biotage har också varit bland de svagaste bidragsgivare men eftersom dessa aktier sålts ut under året kommenteras de i nästa avsnitt.
Fondens förvaltare Carolina Ahnemark, Jonathan Schönbäck och ansvarig förvaltare Hans-Christian Bratterud.
Ändringar 2023
Köpt in Epiroc, Nordnet och ABB. Sålt ut Cint, Dometic, Dustin och Biotage.
December 2023
Vi har under december valt att sälja våra aktier i Biotage. Biotage har en lång historik av lönsam tillväxt och har många kvaliteter som vi gillar. Under året har flera av bolagets slutmarknader försämrats väsentligt, vilket vi bedömer som tillfälligt, men Biotage har också förvärvat Astrea Bioseparations. Astrea har stor potential och har vuxit kraftigt, men eftersom det historiskt inte varit lönsamt har Biotages kapitalavkastning försämrats avsevärt. Förvärvet innebar dessutom att riskkapitalbolaget KKR blev Biotages största aktieägare. Vi har därför valt att flytta Biotage från portföljen till kandidatlistan.
Under månaden har vi också minskat våra positioner något i Lifco, AQ Group, Electrolux Professional och Hemnet. Vi har använt medlen från försäljningarna till att utöka vår position i ABB ordentligt, och även köpt fler aktier i Avanza.
Helåret 2023
Epiroc köptes in under april 2023. Förenklat anser vi Epiroc vara ett av de bästa bolagen på Stockholmsbörsen, och eftersom vi vill äga de allra bästa bolagen och ta del av deras värdeskapande över många år, har det varit svårt att motivera att inte äga Epiroc.
Nordnet köptes in i oktober 2023. De senaste sex åren har Nordnet gjort en mycket imponerande förbättringsresa: Idag har de en stark position i alla de nordiska länderna, och det finns få bolag på börsen som har en bättre kombination av en god historisk prestation, mycket stark marknadsposition och dessutom en aktie som handlas på attraktiva nivåer.
ABB köptes också in i oktober 2023. Bolaget är världsledande inom elektrifiering och automation, vilket är två breda områden som vi tror kommer fortsätta att bli allt viktigare under många år framöver. Historiskt har vi sett ABB som ett stort byråkratiskt bolag som inte presterat särskilt väl trots starka marknadspositioner. De senaste åren har dock organisationen decentraliserats (centrala kostnader har sänkts ca. 70 procent) vilket bidragit till betydande lönsamhetsförbättring och det kommer troligen också bidra till bättre tillväxt.
Cint såldes ut i februari 2023 eftersom vi efter flera besvikelser efter förvärvet av Lucid (Cints största konkurrent) började ifrågasätta huruvida det är ett bra bolag över huvud taget. I sådana lägen har vi mycket kortare tålamod än vanligt. Den främsta lärdomen här är att vi helt enkelt inte borde ha ägt bolaget när de förvärvade Lucid. Vi gillar bolag som gör många små förvärv löpande, men stora förvärv kan vara mycket riskabla.
Dometic såldes ut under april 2023. Dometic är ett fint bolag med stor potential, men trots bolagets många kvaliteter har det varit ett av de bolag med svagast operationell utveckling bland våra portföljbolag de senaste fem åren. Avkastningen på det egna kapitalet har varit fallande samtidigt som skuldsättningen var bland de högsta i portföljen, varför vi valde att allokera kapitalet till andra portföljbolag.
Dustin såldes ut under maj 2023. Precis som med Dometic har inte den fundamentala utvecklingen de senaste åren levt upp till de höga förväntningar vi ställer på våra portföljbolag. Kapitalavkastningen pressades till för låga nivåer under en längre tid (inte minst pga. det stora Centralpoint-förvärvet som inte levde upp till våra förväntningar), samtidigt som bolaget var det högst skuldsatta i portföljen.
Utsikter för 2024
Vi vet inte hur börsen kommer att gå, men vi räknar med ett fortsatt högt värdeskapande i våra bolag.
För fyra år sen visste vi inte att en global pandemi låg precis runt hörnet, eller att den skulle leda till att i princip hela världen stängdes ner. När det väl hände – börsen rasade – och alla insåg allvaret i situationen, så visste vi inte att börsen skulle komma tillbaka så starkt som den gjorde under 2020 och 2021.
För två år sen visste vi inte att Ryssland skulle invadera Ukraina och att det skulle få energipriser, och därmed alla möjliga andra priser, att skjuta i höjden och omvandla den lilla förväntade inflationspuckeln till en flodvåg av skyhöga priser på allt från mat till transporter och el.
Den kraftiga inflationsvågen har lett till betydande räntehöjningar de senaste två åren. Den faktor som haft överlägset störst effekt på börsens utveckling under denna period är ändringar i förväntningar om hur räntorna kommer fortsätta att röra sig framöver. Räntenivån är absolut viktig, men vi tror inte det är den faktor som kommer vara viktigast för att förklara den långsiktiga avkastningen i våra portföljbolag. Att kunna förutspå och parera globala händelser som driver inflation, räntor och konjunktur är dessutom en uppgift vi inte tror att vi skulle klara särskilt väl. Därför försöker vi inte heller att göra det.
Vi arbetar i stället utifrån en väldigt enkel strategi: Att köpa de allra bästa bolagen till rimliga priser, och sedan äga dem länge. Även om det kommer innebära att vi äger dem i perioder då deras aktiekurser faller. Vi vet helt enkelt inte när deras aktiekurser kommer falla, och vi tror att det är betydligt enklare att avgöra vilka bolag som är bäst på lång sikt, snarare än hur aktiekurserna kommer röra sig på kort sikt. Och på lång sikt är vi helt övertygade om att det är de bästa bolagen som kommer ge bäst avkastning.
Det viktigaste för oss är alltså att bolagen fundamentalt utvecklas väl – dvs. att de fortsätter att generera en hög avkastning på det kapital bolagen själva använder i sin verksamhet, och att de sedan kan återinvestera vinsterna till fortsatt hög avkastning. Det är receptet för långsiktigt hållbar vinst- och värdetillväxt, och det är det vi önskar att ta del av.
Vi har inte fått rapporterna för det fjärde kvartalet än, men enligt de senaste prognoserna för helåret 2023 uppgår den portföljviktade genomsnittliga avkastningen på bolagens eget kapital till 20 procent, vilket även är det som förväntas för 2024*. Ett bolag som genererar 20 procents avkastning på det kapital de binder är definitivt ett värdeskapande bolag.
För att verkligen få ut ränta-på-ränta-effekten på den höga kapitalavkastningen måste den dock kunna återinvesteras till fortsatt hög avkastning. Det är svårare att mäta konsekvent över tid, så här gör vi en förenkling och tittar på den totala vinsttillväxten (EPS). För 2023 uppgick den portföljviktade genomsnittliga EPS-tillväxten till 13,8 procent enligt de senaste prognoserna och för 2024 förväntas motsvarande siffra uppgå till 11,6 procent*.
Utdelningarna från portföljbolagen förväntas uppgå till SEK 305m under 2024, vilket jämfört med nuvarande fondförmögenhet om SEK 16,6 miljarder motsvarar en direktavkastning om ca. 1,8 procent*.
Så om varken portföljvikter eller värderingsmultiplar skulle ändras, och prognoserna för en gångs skull skulle stämma, så kommer avkastningen för 2024 uppgå till cirka 13,4 procent*. Det är helt ok i vår bok, och vi har ingen aning vad det faktiska utfallet blir, men historiskt har våra portföljbolag haft en tendens att överträffa förväntningarna.
*Källa: FactSet per 2023-12-31. Portföljvikter per samma datum.
Förvaltarteamet i Sverige