Fondens och marknadens utveckling
Året började optimistiskt, drivet av Kinas återöppning efter strikta covid-restriktioner och avtagande inflation i väst. Tillväxtmarknaderna, med Kina i spetsen, upplevde dock en nedgång efter starka månader med prisuppgångar i slutet av 2022, främst på grund av vinstsäkringar. Under året fanns en allmän förväntan om att höga räntor skulle leda till en recession och oron var särskilt stor när banksektorn upplevde turbulens i mars, med snabbt urholkat förtroende och rädsla för konsekvenserna av stigande räntor. Lyckligtvis var detta begränsat och utvecklades inte till en större finanskris, även om vissa banker var tvungna att omstruktureras.
Bortsett från bankoron har de flesta företag i USA och Europa levererat starka resultat, och den amerikanska ekonomin har visat sig vara robust. Som ett resultat av detta har centralbankerna signalerat höga räntor under en längre tid, samtidigt som ekonomin visar få tecken på försvagning, särskilt med techbolagen i spetsen. En överraskning var det starka kvartalsresultatet från det amerikanska grafik-kortsföretaget NVIDIA i maj, framför allt inom artificiell intelligens. Detta hade en positiv inverkan på både de amerikanska teknikbolagen och många av underleverantörerna, med TSMC, fondens största innehav, i spetsen.
Höga räntor bromsade marknaden under stora delar av året, men i november förbyttes pessimismen i optimism. Detta drevs av starka indikationer på avtagande inflation och en möjlig räntetopp, vilket påverkade både västerländska marknader och tillväxtmarknader positivt. Överraskande nog meddelade Federal Reserve vid sitt senaste penningpolitiska möte i december att de inte uteslöt ytterligare räntesänkningar under 2024. Detta mottogs positivt av marknaden, framför allt med starka kursreaktioner i räntekänsliga bolag.
ODIN Emerging Markets har en något konservativ portfölj med låg skuldkvot och låg räntekänslighet. Fonden levererade ett starkt resultat jämfört med marknaden under större delen av året. Den upplevde dock inte samma rekyl som marknaden den senaste månaden, som präglades av ett starkt rally i räntekänsliga bolag med hög skuldsättning, hög exponering mot cykliska branscher eller vars värden ligger långt in i framtiden. Året som helhet har dock varit bra för tillväxtmarknaderna och fonden.
Positiva bidragsgivare
De främsta bidragsgivarna 2023 var:
TSMC, som är världens största halvledargjuteri, det vill säga ett företag som producerar halvledare åt andra aktörer som inte vill eller kan investera i sin egen produktion. Detta är en kapitaltung process med höga inträdesbarriärer, och skala spelar en viktig roll. TSMC är ledande och kan skapa tillväxt med hög lönsamhet. Företaget har levererat bra siffror de senaste åren, men med mycket marknadsrädsla under 2022 för en eventuell ekonomisk recession i väst och lockdown i Kina säkerställdes en nedröstad aktiekurs i slutet av 2023.
Under året avtog oron samtidigt som NVIDIA skapade ett stort uppsving i efterfrågan på kapacitet inom produktion av halvledare för AI. Detta har gynnat TSMC som den överlägset största tillverkaren av AI-relaterade chips. Vi vet inte vem som kommer att bli vinnaren inom AI, men TSMC är ”hacka- och spade”-tillverkaren i denna guldrusch där det kommer att finnas många aktörer globalt som tävlar om en ledande position inom AI-teknik. Det brasilianska förvärvsbolaget Sinqia förvärvades av Evertec till ett pris som var 24 procent högre än den senast omsatta stängningskursen. Bolaget hade dock haft en stark resa innan detta förvärv som har gjort Sinqia till en stark bidragsgivare under 2023. Bolaget fungerar som en förvärvsmodell för teknikbolag specialiserade på den finansiella sektorn, något liknande några av de skandinaviska och amerikanska förvärvsmodeller vi har i flera ODIN-fonder. Denna strategi har gett goda resultat för aktieägarna, något som Evertec också ville ta del av framöver. Vi ansåg att budet var lite lågt i förhållande till bolagets fundamentala värden och bolagets tillväxtutsikter. Eftersom största delen av uppgörelsen var i kontanter valde vi att sälja våra aktier inför uppgörelsen den 3 november. Det är ibland synd att fantastiska företag blir privatiserade, och vi hade gärna fortsatt vara investerade, men vi kan ändå se tillbaka på en bra vinst från denna investering.
Negativa bidragsgivare
Teleperformance har haft en utmanande period den senaste tiden. I november 2022 meddelade Colombias arbetsmarknadsminister på Twitter att myndigheterna genomförde en utredning av företaget för eventuella brister relaterade till bland annat arbetstagares rätt att organisera sig fackligt. Bolaget har genomfört både interna och externa utredningar och inte funnit några väsentliga brister. De har också inlett en dialog med de colombianska myndigheterna och landets största fackförbund där de har nått en överenskommelse. Trots företagets utmärkta hantering av ärendet visar detta hur skadlig negativ publicitet kan vara för ett företag, även om det inte finns någon grund för anklagelserna. Vidare under 2023 har framväxten av AI dominerat marknadsbilden, eftersom utgångspunkten är att med AI kommer behovet av kundservice att smulas sönder, vilket Teleperformance är en stor leverantör av. Företaget har dock aktivt använt AI i sina tjänster långt innan massorna kände till Chat GPT, och har visat att företaget kan leverera bättre tjänster och minska kostnaderna för att använda AI på rätt sätt som ett hjälpmedel. Marknaden tror inte på detta med tanke på vad marknaden nu prissätter bolaget till. Vi håller inte med marknaden och anser att marknaden är för pessimistisk om bolagets framtidsutsikter. Vi tror att behovet framöver kommer att vara en hybrid av mänsklig kontakt och hjälp från generativ AI, där Teleperformance sannolikt kommer att vara en ledande aktör.
Den kinesiska ekonomin har varit en besvikelse efter att ha öppnat upp igen runt årsskiftet förra året. Inte undra på att kinesiska Shanghai M&G Stationery är en av fondens mest negativa bidragsgivare. Bolaget, vars huvudsakliga verksamhet är produktion och distribution av pappersvaror och andra pappersvaror, har haft svagare marginaler de senaste åren, på grund av svagare efterfrågan från traditionell handel och att merparten av företagets tillväxt har kommit genom dess nyare koncept som har lägre marginaler. Framöver har bolaget skiftat fokus mot kostnadskontroll och optimering av sin produktportfölj snarare än tillväxt.
Förändringar i portföljen
Ett av våra viktigaste investeringskriterier när vi studerar företag är ”governance” dvs bolagsstyrning. Vi är fast beslutna att hitta bolag där vi känner oss trygga i lednings- och ägarsituationen. Vi letar efter solida ägare med en kultur av innovation och expansion. Det är också viktigt med långsiktiga tillväxtmöjligheter, gärna även utanför den egna landsgränsen. Företag som har etablerat en solid marknadsposition som är svår för konkurrenter att bryta på grund av skalfördelar eller nätverksfördelar är också företag som vi tror starkt på. Inget bolag uppfyller alla våra kriterier, men de bolag vi valt ut i fonden anser att vi har goda möjligheter att skapa bra värde över tid. Nedan följer en kort beskrivning av de bolag vi köpt och sålt i fonden under 2023.
Vi tog in chipkonstruktören Aspeed som specialiserar sig på helt integrerade systemchip för hantering och övervakning av servrar, en så kallad BMC. Huvudsyftet med chipet är att övervaka servrar för överhettning, spänningsfel, resursallokering etc, vilket minskar underhållskostnaderna och risken för driftstopp, samt förbättrar serverns effektivitet. Aspeed har en dominerande marknadsposition på en mycket lönsam och starkt växande marknad med få konkurrenter. Vi har haft bolaget på vår radar under en längre tid, men har tyckt att aktien har varit för dyrt prissatt. Efter ett kursfall i december 2022 utnyttjade vi möjligheten att köpa in oss till ett rimligare pris i början av januari.
Chroma ATE tillverkar och levererar testutrustning för elkraftskomponenter och har över 1000 olika kunder och 40 års erfarenhet inom denna bransch. De har en marknadsandel på 60-70 procent inom ett antal nischområden och är särskilt exponerade mot batteri- och elbilsindustrin där de levererar olika testutrustningar för batteripaket, laddstationer, elmotorer etc. Företaget levererar också ett antal testutrustningar till solenergiindustrin, inklusive växelriktare, samt tester av 3D-sensorer, framför allt ansiktsigenkänningstekniken som iPhone använder när skärmen låses upp. Eftersom företaget arbetar nära kundens innovationsteam har de starka kundrelationer och levererar specialbyggda tester med högre marginal. Detta har resulterat i en god lönsamhet över tid. Bolaget är entreprenörsdrivet med en stark balansräkning och stabil utdelningspolicy.
Humanica är ett mjukvaruföretag som är ledande inom HR-lösningar i Thailand och Indonesien. Vi har följt Humanica i tre år men har tyckt att bolaget varit för dyrt. Efter sammanslagningen med indonesiska DataOn förra året har företaget nu en solid kundbas och effektiviserat produktsortiment så att det nu blir mer fokus på det som är mest lönsamt, HR-mjukvara för företag. Lokal kunskap om lokala lagar, språk och normer gör också att de har en stark position jämfört med de globala aktörerna som SAP och Oracle och vi ser att de fortsätter att ta marknadsandelar. Humanica har också haft ett generationsskiftesproblem då det inte fanns någon naturlig efterträdare till Humanicas grundare och vd. Grundaren av DataOn, Gordon Engs, är nu satt som efterträdare och efter ett möte med Gordon var vi övertygade om att han är rätt kandidat för uppgiften. Företaget har också blivit betydligt billigare, vilket gjorde att vi bestämde oss för att köp i augusti.
Metrodata är Indonesiens största distributör av IT-utrustning, förutom att vara en stor aktör inom IT- och konsulttjänster.
Med 30 års erfarenhet av distribution i Indonesien, samarbete med amerikanska Synnex och den bredaste portföljen av både varumärken och distribution har bolaget byggt upp en stark marknadsposition i Indonesien. Företaget har också byggt upp en attraktiv profil som arbetsplats för IT-konsulter. Detta gör det möjligt för dem att attrahera de bästa talangerna för att erbjuda kunderna allt mer sofistikerade lösningar. Deras stora namn som IT-distributör ger också en ingång till att sälja konsult-tjänster då företaget redan har en fot i dörren hos de flesta större företag i landet. En ökande andel av omsättningen från konsulttjänster har också varit en stark marginaldrivare de senaste åren och i kombination med en hög omsättning på distributionssidan har bolaget visat en särskilt stark förmåga att generera avkastning på investerat kapital. Kombinationen av hög kapitallönsamhet, lång tillväxthorisont och lågt pris trumfar kortsiktiga möjliga fluktuationer i distributionsdelen. Vi tror därför starkt på att Metrodata kan bli en långsiktig värdedrivare för fonden.
Portföljförändringar – Sälj
Vi sålde taiwanesiska Sinmag i januari. Företaget tillverkar professionell köksutrustning för matsalar, bagerier, restauranger etc. Företaget har en stark marknadsposition på den kinesiska och närliggande marknaden, men har haft svårt att växa. Vi sålde hela innehavet i januari efter att växelkursen stigit på grund av ökad optimism om återöppnandet av Kina.
Under september sålde vi hela innehavet i engångshandsktillverkaren Hartalega. Det malaysiska företaget var en coronavinnare och var försiktiga med kapacitetsuppbyggnad när de visste att normaliteten skulle återvända. Tyvärr överinvesterade konkurrenterna i kapacitetsutbyggnad, vilket avsevärt sänkte lönsamheten för hela branschen. Positiva kursreaktioner baserade på förväntningar om en bättre framtid 2024/2025 gjorde att vi avyttrade hela vår position.
Efter att det godkänts att det brasilianska förvärvsbolaget Sinqia skulle förvärvas av Evertec sålde vi vår position i bolaget. Vi har följt Sinqia under de senaste fyra åren och bolaget har visat en imponerande förmåga att förvärva och konsolidera små nischade mjukvarubolag inom finanssektorn i Brasilien. Budet från Evertec var ”bara” 24 procent över senast handlade stängningskursen. Som nämnts ovan tyckte vi att budet var lite lågt och vi valde vi att sälja inför uppgörelsen den 3 november.
Utsikter
När vi tittar i kristallkulan för 2024 är det enda vi kan garantera att fondens fokus inte kommer att förändras från vår filosofi. Vi letar fortfarande efter kvalitetsbolag och utsikterna förändras nästan alltid under loppet av ett år, så vi är försiktiga med att ta specialsatsningar på vissa specifika makroekonomiska antaganden.
Förväntningar om svagare ekonomisk tillväxt, särskilt i västerländska ekonomier, varnar för en möjlig recession, vilket kan dämpa vinstförväntningarna. Den ekonomiska osäkerheten väntas dock leda till lägre räntor, framför allt i USA där det nu finns tecken på att inflationstrycket är på väg ner till en normal nivå. För aktiemarknaden i stort kan lägre räntor vara positivt och fler förväntade räntesänkningar i USA kan bidra till att öka aktieavkastningen. I Europa, där lönekostnaderna fortfarande är en utmaning, kan antalet räntesänkningar vara mer begränsat.
Den förväntade skillnaden i räntenivån mellan USA och andra marknader kan resultera i en svagare amerikansk dollar, vilket historiskt har gynnat tillväxtmarknaderna. Vi ser också att tillväxtmarknader är lågt prissatta både i absoluta tal och i förhållande till andra marknader jämfört med historiken. Vi kan därför inte utesluta möjligheten att vissa tillväxtmarknader, som Kina, kan uppleva en rekyl enbart baserat på låga priser nästa år, där en förbättring på fastighetsmarknaden också kan vara en potentiell katalysator. Ändå finns det fortfarande strukturella utmaningar som demografi, och särskilt geopolitiska utmaningar som dämpar Kinas långa tillväxthorisont. De långsiktiga utsikterna är dock mer optimistiska för andra asiatiska länder som Indonesien, Vietnam och Indien, samt flera länder i Latinamerika som Brasilien och Mexiko. Den gemensamma nämnaren för de flesta av dessa är att värdekedjorna delvis flyttar från Kina till andra lågkostnadsländer. Detta kommer att stärka industrin i flera av dessa länder och sannolikt handelsbalansen med väst. Den geopolitiska spänningen gör också att Kina söker sig till andra länder för att göra affärer med där andelen av den kinesiska exporten förväntas fortsätta att luta bort från västerländska marknader och mot andra tillväxtmarknader.
Kombinationen av goda tillväxtutsikter för de närmaste åren, lägre priser och ett antal företag som deltar i den långsiktiga utvecklingen av en mer västerländsk livsstil gör tillväxtmarknader attraktiva som investeringsuniversum i framtiden. Tillväxtmarknader har historiskt visat sig korrelera mindre med andra globala marknader, vilket ger en god diversifieringseffekt i en portfölj. ODIN Emerging Markets är väl positionerat för det långsiktiga välståndet i tillväxtekonomier.
Vi försöker sätta samman en fond ett urval av stabila affärsmodeller med hållbar hög avkastning på kapital och god tillväxt som är väl positionerad för att möta det ökade välståndet. Samtidigt är vi mycket angelägna om bolagsstyrning och att se till att företagsledningen hanterar företagens marknadspositioner på ett förnuftigt sätt och att det finns goda resultat när det gäller att behandla andra aktieägare som jämlikar. Vi tror att detta kommer att resultera i en bra kursutveckling för de bolag vi äger under de kommande åren.