Reflexivitet och AI – en underskattad mekanism

Denna dynamik verkar i båda riktningar och kan dra marknaden bort från jämvikt – både på uppsidan och nedsidan. Det gör också att aktiekurser kan påverka bolagens strategiska beslut.

Reflexivitet och AI – en underskattad mekanism
Denna mekanism har diskuterats mindre i samband med dagens investeringar inom artificiell intelligens. Bolag som investerar i AI har hittills belönats med högre aktiekurser och multiplar på börsen. Stigande värderingar fungerar som ett implicit mandat för dessa bolag att fortsätta investera, även om intjäningen kopplad till AI för närvarande är begränsad. Vi såg det särskilt under september, då alla nya bolag som annonserade samarbeten med OpenAI blev belönade med positiva kursreaktioner.

Ser vi detta genom Soros ramverk innebär det att så länge marknadens aptit för AI-investeringar är hög, kommer bolag fortsätta investera – oavsett om slutanvändningen genererar verklig intjäning eller inte. Men marknadens hållning är flyktig, och reflexiviteten fungerar även i motsatt riktning. Om marknaden börjar straffa bolag för AI-investeringar kan det motsvara att mandatet dras tillbaka. Detta kan leda till att investeringarna bromsas, vilket i sin tur påverkar hela värdekedjan inom artificiell intelligens.

Det är därför intressant att se hur Meta straffades för sina ökade investeringar efter förra kvartalsrapporten, och att Oracles aktiekurs är tillbaka på nivån före det 300 miljarder dollar stora avtalet med OpenAI. Det kan tyda på att marknaden blivit mer selektiv i sin syn på sådana investeringar.

Gemini 3 – ett tydligt exempel på reflexiv dynamik
Googles lansering av Gemini 3 i november, tränad på deras egna datorkretsar, är det senaste och kanske tydligaste exemplet på denna dynamik. Mottagandet på marknaden var överväldigande positivt och skickade Alphabet-aktien till nya rekordnivåer. Narrativet kring Google har länge varit att bolaget hamnat på efterkälken i AI-kapplöpningen, men faktum är att Alphabet har investerat i egna datorkretsar i över 10 år.

Vi har länge haft Alphabet som en av våra största positioner eftersom vi anser att det är ett mycket kvalitativt bolag. Bolaget visar fortsatt stark tillväxt inom sök och YouTube, och är dessutom en fullt integrerad teknologisk aktör med god position inom artificiell intelligens:

• De utvecklar egen hårdvara och sina egna datorkretsar (TPU:er) och har investerat i detta i över ett decennium.
• De har egna molntjänster och egna datacenter.
• De bygger egna modeller (Gemini) baserat på interna datakällor såsom sök, Gmail och YouTube.

Varför Alphabets vertikala integration är ett strukturellt försprång
Denna vertikala integration ger ett strukturellt kostnadsförsprång. Egna datorkretsar och egna modeller tränade på intern data, i kombination med bolagets applikationer för att distribuera teknologin till kunder, gör att Alphabet är väl positionerat.

När marknaden gradvis förflyttar sig från träning av modeller till inferens (själva användningen av modellerna), blir kostnadseffektivitet allt viktigare. Alphabet bör vara väl positionerat i detta läge eftersom den beräknade kostnaden för att använda egna datorkretsar är betydligt lägre än att använda tredjepartskretsar – där bruttomarginalerna ligger runt 75 procent. Det innebär lägre kostnad per enhet beräkningskraft.

Detta ger även Alphabet strategisk flexibilitet: de kan antingen erbjuda tjänster till ett lägre pris än konkurrenterna, eller behålla högre marginaler och därmed högre lönsamhet. Bolaget har dessutom möjlighet att konkurrera direkt med Nvidia genom att sälja sina datorkretsar externt.

Amerikanska aktier har i huvudsak varit en attraktiv investering under de senaste 125 åren. I dagens marknad är värderingarna höga relativt historiskt snitt, men inte jämnt fördelade. Vissa sektorer är dyrare än andra. I sådana perioder är det klokt att fortsätta vara långsiktig, köpa solida bolag med lång varaktighet i vinsterna, men samtidigt bevara prisdisciplinen i form av att inte betala för mycket för bolagen. Det kan bidra till att dämpa effekterna av en eventuell multipelkontraktion. De senaste månaderna har visat en tydlig tudelning av marknaden. Vi har sett att många typiska kvalitetsbolag har blivit billigare under året.