Så bedömer förvaltarna utsikterna för USA-börserna just nu

Det breda amerikanska aktieindexet S&P 500 har haft en stark vår. Vid utgången av maj hade indexet bakom sig nio veckor i rad med uppgång – den längsta veckovisa segersviten sedan 2023. Juni har bjudit på mer turbulens, och frågan om kursuppgången är fundamentalt förankrad eller drivs av optimistiska förväntningar är fortsatt central bland investerare.

Hur bedömer förvaltarna värderingarna på den amerikanska marknaden just nu – och vilka faktorer är viktigast att följa framöver?

– Marknaden framstår som tudelad. Medianbolaget är rimligt värderat, och många kvalitetsbolag handlas på värderingsnivåer vi inte har sett på över tio år. USA-börserna domineras för närvarande starkt av AI-relaterade aktier. Intresset är i huvudsak koncentrerat till en typ av exponering, medan stora delar av marknaden nästan ligger nere för räkning på börsen, säger Robin Øvrebø, ansvarig förvaltare för Odin USA.

Han påpekar att det traditionella, marknadsviktade S&P 500-indexet nu handlas till ett P/E-tal nära 28 gånger de senaste tolv månadernas vinst, medan värderingen sjunker till drygt 21 gånger vinsten om alla bolag viktas lika (se figur).

Ser vi däremot på forward P/E för S&P 500 – alltså värderingen baserad på analytikernas förväntningar på de kommande tolv månadernas vinst – ligger den på omkring 20–21 gånger vinsten.

– Hittills har en stor del av kursuppgången i de amerikanska teknologi- och AI-bolagen fått stöd av en motsvarande stark vinsttillväxt. Frågan är om tillväxten kan fortsätta i en takt som motiverar de höga förväntningar som är inprisade i marknaden, säger medförvaltare Linus Berglund Østerud.

Han menar att det blir avgörande att följa vad de stora ”hyperscalers” gör – det vill säga Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta och Oracle, som investerar astronomiska summor i enorma datacenter för att kunna erbjuda massiv datorkraft.

– Det är dessa bolag som driver investeringarna i artificiell intelligens och därmed häller bensin på AI-brasan. Den stora frågan är hur länge den här investeringscykeln kommer att pågå, säger han.

Enorm ekonomisk drivkraft

Förvaltarna lyfter fram att AI-investeringarna har varit själva motorn bakom börsuppgången de senaste åren. Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta och Oracle väntas ensamma investera omkring 750 miljarder dollar i år.

– Ingen vill förlora kapplöpningen om att utveckla de bästa AI-lösningarna. Det här är en enorm ekonomisk drivkraft för den amerikanska ekonomin. Nästa år väntas investeringarna i AI-relaterad infrastruktur överstiga 1 000 miljarder dollar. Därför har jag svårt att se att det inte kommer att göras stora investeringar även 2027, men jag är mer osäker när vi närmar oss 2028, säger Østerud.

Samtidigt riktas marknadens blickar mot den färska börsnoteringen av SpaceX och kommande noteringar av jättebolag som OpenAI och Anthropic. Det kan locka ännu mer investerarkapital till teknologi- och AI-sektorn och fungera som ytterligare bränsle på elden, tillägger han.

Medan kapitalet flödar in tickar klockan för att hyperscalers ska bevisa att investeringarna ger avkastning.

– De måste uppnå en ganska hög omsättning för att motivera investeringar på många hundra miljarder dollar. Om de inte får en tillfredsställande avkastning på kapitalet kommer de förr eller senare att behöva dra i handbromsen. De kan inte driva bolagen med noll i fritt kassaflöde i all evighet. När det sker stannar också vinsttillväxten av hos de bolag som levererar komponenter till datacenter, säger Østerud.

Drivkraften är också den största risken

Att artificiell intelligens är marknadens viktigaste drivkraft gör den också till den största riskfaktorn, menar förvaltarna.

– Risken i en sådan kapitaldriven investeringscykel är överinvestering och att förväntningarna blir för höga i förhållande till hur uthålliga vinsterna faktiskt är. I en sådan cykel leder ökad lönsamhet till ökad konkurrens. På sikt pressar det ned priserna, vinsterna faller och optimism kan vändas till pessimism. Utmaningen när cykeln vänder är att man straffas dubbelt, både genom svagare vinster och en lägre värdering av dessa vinster, förklarar Øvrebø.

Han pekar på att dagens aktiekurser kräver en mycket stark vinsttillväxt de kommande åren. Analytikernas samlade estimat visar att vinsttillväxten för S&P 500 väntas uppgå till 24 procent i år, 16 procent 2027 och 12 procent 2028. Som jämförelse har den långsiktiga historiska vinsttillväxten legat på omkring 7 procent.

En sådan tillväxt är inte hållbar på längre sikt för den amerikanska ekonomin som helhet, påpekar Øvrebø.

– Det är fullt möjligt under en kortare period i en investeringsdriven boom, som den vi nu ser inom artificiell intelligens. Men på lång sikt är det svårt för bolagen sammantaget att växa snabbare än den underliggande ekonomiska tillväxten. För att klara det krävs antingen befolkningstillväxt eller högre produktivitetstillväxt. Men även under perioden då internet fick ett brett genomslag låg produktivitetstillväxten i USA bara på 2,5–3 procent, säger han.

Viktigt att sprida risken

Även om börsuppgången har drivits av en relativt liten del av marknaden ser förvaltarna positivt på framtiden. Samtidigt understryker de att utvecklingen i inflation och räntor kommer att vara viktig för marknadsutsikterna framöver, särskilt för den del av börsen som inte är exponerad mot artificiell intelligens, och att det är viktigt att sprida risken.

– Om du köper en global eller amerikansk indexfond i dag får du en mycket hög exponering mot teknologi och artificiell intelligens. Vi menar att det också är klokt att äga bolag utanför denna del av marknaden, säger Øvrebø.

Østerud instämmer och understryker att tidshorisonten är avgörande:

– För en investerare med ett tioårsperspektiv på sina USA-investeringar tror jag att man kan få god avkastning i kvalitetsbolag och i de delar av marknaden som ligger utanför AI-infrastruktur. Medianbolaget i USA värderas till omkring 16,5 gånger förväntad vinst de kommande tolv månaderna, i linje med sitt historiska snitt, och flera kvalitetsbolag handlas till värderingsmultiplar vi inte har sett på 10–15 år. Samtidigt tror jag att stabilt växande fritt kassaflöde kommer tillbaka i fokus när vinsttillväxten i index normaliseras från dagens höga nivåer, som drivs av en handfull halvledarbolag och hög riskaptit bland investerarna, säger Østerud.

Den senaste tiden har Odin USA minskat exponeringen mot hyperscalers och i stället köpt sig bredare in i värdekedjan kring artificiell intelligens.

– Vi har spridit vår risk och ser goda möjligheter inom nätverk, industribolag, analoga halvledare och designprogramvara för datachip. Det är stabila bolag där AI bara är ett av flera ben att stå på, säger Øvrebø.

Har stor tilltro till dessa aktier

Bland de bolag som förvaltarna menar gynnas av AI-vågen, samtidigt som de ger god riskspridning, finns Alphabet, Amphenol, Emcor och Texas Instruments.

– De har stor AI-exponering, men är diversifierade, har en bredare kundbas och starka marknadspositioner. Dessutom är de inte nödvändigtvis alltför högt värderade jämfört med mycket annat. Även dessa bolag kommer att påverkas när investeringscykeln mattas av, men de har dessutom andra strukturella, långsiktiga drivkrafter för vinsttillväxt, säger Øvrebø.