Hittills i år har världens börser präglats av optimism knutet till en normalisering av den ekonomiska aktiviteten till följd av massvaccination och en rad finanspolitiska stimulanspaket. Samtidigt såg vi i slutet av februari att stigande långräntor tyngde börserna. När ekonomin och dess utsikter ljusnar är det naturligt att de långa räntorna justeras i linje med förbättringen av ekonomin. Det medför högre inflationsförväntningar och att eventuella räntehöjningar kommer något närmare, även om det fortfarande ligger långt fram. Plötsliga räntehöjningar kan upplevas som dramatiska och i år har vi som en följd fått ett mindre skifte på marknaden där vi sett en rotation in i mer cykliska aktier och till banker som gynnas av högre räntor. Men vi ser också att riskviljan i marknaden fortsatt är hög. Det märks inte minst på att bolag som exempelvis inte tjänar några pengar prissätts högt. Även den starka prisutvecklingen i kryptovalutan Bitcoin är en annan signal om en fortsatt hög riskvilja och att mycket kapital söker hög avkastning.
För ODIN Globals del blev februari en stark månad även om vi hamnade marginellt efter världsindex. Att vi i år ligger lite efter marknaden har att göra med de många svaga sektorerna från förra året. Cykliska aktier som tung industri, råvaror och banker samt överlag mer riskfyllda aktier har gått starkt på världens börser i år till följd av ökad riskaptit och stigande långräntor. Alla är exempel på bolagstyper eller inriktningar som vi inte investerar i. Vi håller oss fortsatt till ODIN-modellen och vårt fokus på kvalitetsbolag med beprövade och lönsamma affärsmodeller som har förmågan att växa uthålligt över tid. I den kontexten sticker inga av våra innehav ut på den negativa sidan utan levererar som förväntat.
Överlag väldigt bra rapporter för helåret 2020
Under februari fick vi ta del av rapporter från de flesta av fondens största positioner. Vår största position, det kanadensiska mjukvarukonglomeratet Constellation Software (7,4 procent), rapporterade en tillväxt om 14 procent för fjärde kvartalet och lika mycket för helåret. Den organiska tillväxten för Constellation var negativ för helåret till följd av en lägre försäljning av mjukvarulicenser, men förvärvstakten var istället imponerande hög under hela året. Starka finanser och en ledning som både kan och vill ta sig an de möjligheter som dyker upp är vad vi alltid har gillat med Constellation. Den höga förvärvstakten under ett år som 2020 imponerar verkligen. Constellation har även en mycket kassagenererande affärsmodell och det fria kassaflödet ökade med hela 68% under 2020. I takt med att ekonomierna normaliseras alltmer förväntar vi oss att den organiska tillväxten kommer att öka under 2021 och att bolaget kommer att fortsätta att göra mervärdesförvärv.
Ett annat bolag som rapporterade i februari var IMCD, vår nederländska distributör av specialkemikalier. Trots pandemin levererade de starka siffror för det fjärde kvartalet. Bruttovinsten (som är det intressanta för en distributör som IMCD) ökade med 11 procent under 2020 där 5 procent av tillväxten var organisk, och resten kom genom förvärv. Även EBITDA-marginalen kom ut väl och slutade på 10,1 procent, upp från 9 procent under 2019. IMCD växer i linje med marknadsvolymtillväxten men tar också marknadsandelar från små regionala distributörer. De drar dessutom nytta av en outsourcingtrend där fler och fler stora kemi- och ingrediensföretag väljer att sälja via IMCD istället för att sälja direkt till många små slutkunder. Efter en fin uppgång i aktien under 2020 har vi minskat vår position något i IMCD och bolaget står nu för 6,4 procent av fonden.
Vår fjärde största position om 5,7 procent, brittiskakonglomeratet DCC, kom med en så kallad handelsuppdatering för sitt tredje kvartal (oktober-december). Bolaget rapporterade en aktivitet som var betydligt bättre än väntat och att förväntat rörelseresultat för året kommer att vara högre än analytikernas estimat. Aktien är som en följd upp med 15 procent hittills i år och är bland fondens tre största bidragsgivare. DCC har, liksom de flesta av våra innehav, en väldigt stark balansräkning och vi förväntar oss att förvärvstakten kommer att öka i år. Det borde sätta ytterligare fart på aktien som för närvarande är mycket lågt värderade om P/E 16 till en fri kassaflödesavkastning på över 6 procent.
HEICO, som bland annat levererar delar till flyg- och rymdindustrin, rapporterade som väntat en fortsatt svag efterfrågan under bolagets första kvartal (november-januari). Men trots det rapporterade de fortsatt ett starkt kassaflöde. Pandemin till trots har HEICO en mycket stark finansiell ställning och vi förväntar oss därför att de fortsätter att utnyttja marknadens möjligheter genom att göra fler förvärv framöver. I och med att fler vaccineras och reseverksamheten kommer igång igen kommer även flygbolagen att börja bygga upp sina lager av reservdelar. Tidpunkten för detta är naturligtvis osäker, men vi förväntar oss en stark organisk tillväxt för 2021 som helhet.
Nytt bolag i fonden
I början av året knoppade Constellation Software, som vi har nämnt ovan, av den del av bolaget som går under namnet TSS (Total Specific Solutions). TSS har sedan köpt ett holländskt mjukvarubolag som heter Topicus och har därefter börsnoterats i Toronto under namnet Topicus.com till ett börsvärde om 6 miljarder CAD. Topicus, som huvudsakligen är verksamt i Europa, säljer programvara speciellt anpassad till olika vertikala marknadssegment som hälso- och sjukvård, offentlig sektor, utbildningsinstitutioner etc. Via avknoppningen fick vi drygt 100 000 aktier i bolaget och Topicus uppgår därför till 0,6 procent av ODIN Global.
Vi har varit ägare till Constellation i många år och känner väl till deras framgångsrika ägande- och förvärvsstrategi. Vi överväger därför att öka vår position, men vi kommer först att ha ett möte med ledningen av företaget någon gång i närtid.
Februari månads siffror för ODIN Global C
Marknadsutsikter
Den senaste tidens stigande långräntor kan mycket väl få aktiemarknaden att vara fortsatt volatil på kort sikt. Men om historien är någon måttstock för framtiden så tyder dock allt på att så länge räntan förblir låg i absoluta termer, som den fortsatt är med god marginal, kommer aktiemarknaden att återhämta sig och fortsätta vara ett oöverträffat alternativ. Den nuvarande marknadsångesten för att amerikanska Fed är på väg att bli mer hökaktig är i vår mening också obefogad. Centralbanker runt om i världen har både verktygen och benägenheten att hindra obligationsräntorna från att stiga alltför mycket. Att stigande långräntor därmed skulle öka sannolikheten för att exempelvis Fed höjer räntan i någorlunda närtid får i och med det sägas vara väldigt liten.
Vad vi däremot noterar är att riskviljan fortsatt är väldigt hög i marknaden. Det syns inte minst på värderingen av olönsamma bolag, stigande aktiekurser för bolag verksamma inom strukturellt krisande branscher samt förekomsten av vad som tycks vara begränsade nischbubblor. I den kontexten är vi inte speciellt bekymrade över vår kvalitetsinriktade filosofi. Vår inriktning mot lönsamma kvalitetsbolag med starka finansiella positioner och en fördelaktig strukturell tillväxtbana klarade 2020 med bravur och har alla förutsättningar att fortsätta leverera. Om vi investerar i bolag som levererar över genomsnittet så vet vi av historien att resultaten också blir därefter över tid. Vi har därför inga avsikter på att låta vare sig stigande räntor eller sektorrotationer tumma på våra krav på att bolagen vi investera i ska vara lönsamma, hållbara och ha en uthållig tillväxtpotential.