Årskommentar ODIN Europa 2021

2021 var ännu ett bra år för ODIN Europa. Överavkastningen jämfört med den europeiska aktiemarknaden beror på en stark underliggande utveckling i de bolagen vi äger.

Året sammanfattat
Året har präglats av utmaningar i samband med att världsekonomin öppnats igen efter de omfattande åtgärderna för att övervinna pandemin. Efter månader av avstängning bevittnade vi ett rekordlågt lager av ett antal mellanprodukter, containrar fanns på fel sida av världen och nya covid-utbrott ledde till nya restriktioner när företagen verkligen behövde få igång produktionen av viktiga varor igen. Detta har lett till en betydande prisinflation och brist på komponenter som har lett till att flera företag inte har kunnat möta sina kunders efterfrågan.

I linje med normaliseringen av den ekonomiska aktiviteten har räntorna stigit från de rekordlåga nivåer vi såg 2020. I ett historiskt sammanhang är räntorna fortfarande låga, men världens centralbanker signalerar nu tydligt att styrräntan kommer att stiga. Hur snabbt och hur mycket är den stora frågan som kommer att prägla marknaderna framöver. Oljepriserna har stigit kraftigt och är nu högre än före pandemin. Detsamma gäller ett antal andra råvarupriser. På aktiemarknaden har vi sett perioder av kraftiga rotationer från tillväxtaktier till mer cykliska värdeaktier och tillbaka igen. 

Många ”gröna” aktier har fallit tillbaka betydligt efter en äventyrlig avkastning under 2021. Å andra sidan har fokus på miljö och hållbarhet inte minskat. I Europa ser vi en intensifiering av hållbarhetsarbetet i företag inom olika branscher och industrier. Aktiemarknaden tar i allt högre grad hänsyn till de risker och möjligheter som ligger i den gröna omställningen.

Avkastning
2021 var ännu ett bra år för ODIN Europa. Långsiktig avkastning drivs av värdeskapande i fondens bolag (vinsttillväxt + utdelningar) och multipelexpansion. Efter en resultatnedgång på 15 procent 2020 hade fonden ett mycket bra resultat under 2021. Vi fick nästan 2 procent av fondens värde i utdelningar.  Fonden prissätts på samma nivå som för ett år sedan, och totalavkastningen kan därmed i sin helhet tillskrivas den grundläggande utvecklingen i bolagen.

Bidragsgivare
Vid bedömningen av utvecklingen i de bolag vi äger är det inte aktiekursutvecklingen vi främst ägnar oss åt. Vi vet att det på kort sikt inte alltid finns ett samband mellan underliggande vinstutveckling och avkastning. På sikt kommer dock bolag som fungerar bra och levererar goda resultat att belönas med en bra kursutveckling.

Överavkastningen jämfört med den europeiska aktiemarknaden beror på en stark underliggande utveckling i de bolagen vi äger. Vi har inte investerat i några större förlorare och det positiva bidraget kommer från flera företag inom olika branscher. Bästa bidrag har vår största position gett, det nederländska bolaget IMCD.

IMCD är en distributör av ingredienser och specialkemikalier. De är en mellanhand mellan de stora kemiföretagen och tusentals små och stora företag som behöver ingredienser eller olika typer av kemikalier vid tillverkningen av sina produkter. Genom att förvärva små lokala och regionala distributörer växer IMCD geografiskt och utökar sitt produktsortiment och sitt globala partnerskap med de stora kemiföretagen. Företag väljer att köpa från IMCD eftersom de har en djup kunskap om ett brett spektrum av olika kemikalier och deras egenskaper. Vi ser allt fler kunder som tänker på hållbarhet och miljö, och i många fall hjälper IMCD dem att välja grönare och mer hållbara lösningar.

Andra bra bidragsgivare är konsumentsektorerna (Richemont), informationsteknik (Dassault Systemes) och läkemedel (Novo Nordisk).

Det schweiziska lyxvarukonglomeratet Richemont har levererat en stark tillväxt under 2021 och aktien har också fått en högre värdering. Företaget har ledande globala positioner inom smycken och klockor. Vi gillar den här delen av lyxvarumarknaden eftersom tillväxten är stark, produktcykeln längre och risken att välja fel på modetrender är lägre än till exempel i kläder. Konkurrensfördelarna är stora. Majoriteten av deras varumärken är uppbyggda under hundra år med Cartier, kanske världens starkaste varumärke inom smycken, som det största. Deras klockmärken är placerade i högprissegmentet, har schweizisk mekaniskt urverk och har visat sig vara resistenta mot inträde av smartwatches.

Vi tog in det franska mjukvaruföretaget Dassault Systemes under börsturbulensen våren 2020. Utvecklingen har varit stark sedan dess. I år har bolaget levererat tvåsiffrig tillväxt från 90 procent av sina produkter. Vi ser att fler kunder väljer att anta sin 3DExperience-plattform, vilket kommer att öka inträdesbarriärerna. Dessutom kommer övergången till en större andel molnbaserade tjänster att öka lönsamheten över tid. Detta är en viktig del av vår långsiktiga investeringstes och därför glädjande att se.

Våra bolag med förvärv som en viktig del av tillväxtstrategin har haft ytterligare ett bra år. Vi har sett att uppgången i förvärvsaktiviteten har fortsatt i år. Starka balansräkningar och god kassaflödesgenerering har gjort det möjligt för dem att göra värdeökande uppköp i annars utmanande tider.

Två av våra bolag har blivit uppköpta i år – de brittiska bolagen Arrow Global och Sanne Group. Även om vi skulle vilja vara aktieägare på resan framåt i dessa bolag är vi tolerabelt nöjda med de budpriser som var 50 respektive 60 procent över priset i början av året.

Våra svagaste investeringar i år har varit det tyska konsumentvaruföretaget Henkel och den irländska ingrediensleverantören Kerry Group.  Båda företagen har defensiva egenskaper i form av relativt låg, men stabil, tillväxt. Det faktum att aktiekurserna inte håller jämna steg på starkt uppåtgående marknader är inte oväntat. Vi kommer att hålla bolagen under lite extra uppsikt eftersom den underliggande utvecklingen de senaste åren inte har varit lika bra som förväntat.

Förändringar i portföljen
Vi tror på färre beslut, lägre omsättningshastighet och ökat fokus på reflektion och analys som nyckelingredienser i aktiv förvaltning. Vårt arbete ligger i att studera företag och branscher genom att läsa årsredovisningar, analyser, böcker och nyhetsbrev, samt träffa analytiker och företagsledningar. Vi tror att en av nycklarna till god långsiktig avkastning är tålamod och att begränsa antalet transaktioner i form av köp och försäljning. Därför kommer det inte att vara så många förändringar i fonden från år till år.

Vi har köpt in två nya bolag under 2021 – Bossard Group och Volution Group. Bossard är ett litet schweiziskt företag som arbetar i en lukrativ nisch i industrin – försäljning och distribution av fästen och fästanordningar. De erbjuder över 1 miljon produkter, från enkla skruvar, muttrar och brickor till flera specialanpassade komponenter. Produkterna utgör en liten del av kundens produktionskostnad, men det finns betydande kostnader när det gäller komplexiteten.  Deras kunder sparar därför mycket tid på att låta Bossard ta hand om allt från design, kvalitetskontroll, beställningar, logistik och lager. Företaget är väl diversifierat med nära 40 000 kunder på en mängd olika slutmarknader. De största kunderna står för 30 procent av försäljningen och består av välkända namn som Tesla, John Deere och Roche. Vi gillar ägandet och kulturen i företaget som bygger på entreprenörsanda, konservatism och långsiktighet. Företaget ägs delvis av familjen Bossard och nuvarande vd är den sjunde generationen i familjen. Vi tror att det finns betydande möjligheter att öka tillväxten genom att ta marknadsandelar och vi anser att den nuvarande vd:n är rätt person att utnyttja denna möjlighet.

Aktien är nyktert prissatt och vi tror att detta är en dold mästare på automatiseringstrenden som har upptäckts i begränsad utsträckning utanför Schweiz. Risken i företaget är relaterad till förlusten av stora kunder. Historien visar dock att kundrelationerna har varit täta och stabila. Vi tror att bolaget kommer att öppna upp mer om sitt ESG-arbete och förbättra sin rapportering framöver.

Volution Group är en leverantör av ventilationsprodukter och system till slutmarknader i Storbritannien, Tyskland, Norden och Australien. Produkterna bidrar till att förbättra inomhusklimatet samt effektivisera och minska energiförbrukningen i hus och byggnader – en sektor som står för cirka 40 procent av EU:s energiförbrukning och koldioxidutsläpp. Vi tror att regleringen kommer att skärpas drivet av FN:s klimatmål. Detta kommer att bidra till att driva en god och organisk tillväxt för bolaget framöver. Förvärv och integration av mindre företag är också en viktig del av koncernens strategi. Slutmarknaderna är fragmenterade med många små lokala och regionala aktörer och vi ser möjligheter att göra värdeökande uppköp.

Under det senaste året har vi gjort ett större jobb på företag som är positionerade mot klimateffektiva byggnader. Volution har på ett positivt sätt stått ut från många andra när det gäller stark lönsamhet, god tillväxt, tydligt ägande och en attraktiv prislapp.

Vi har sålt tre företag – Sanne Group, AMS och Arrow Global.

TDR Capital, som också är storägare i Hurtigruten, lade ett bud på Arrow Global i vintras. I april utfärdade styrelsen en rekommendation om att acceptera budet, som var 50 procent över priset vid årsskiftet. Vår investering i Arrow har baserats på bolagets strategi och resa från att göra investeringar i den egna balansräkningen till mer kapitallätta modeller när det gäller ledning och servicetjänster. Vi har varit osäkra på om budet återspeglar denna strategis potential. Samtidigt är vi ödmjuka när det gäller att värdera ett företag som Arrow, eftersom en stor del av tillgångarna fortfarande finns i skuldportföljer i balansräkningen där vi som investerare har begränsad insyn. Vår resa i Arrow har präglats av relativt stora svängningar där vi har gynnats av att handla mer aktivt än vi har för vana att göra i mer stabila aktier.

Brittiska Sanne Group tillhandahåller tjänster till förvaltningsbolag, såsom fondförvaltning och rapporteringstjänster. Efter flera bud under våren valde bolagets styrelse att acceptera ett bud från PE-bolaget Cinven. Vi skulle gärna vara på ägarsidan här, men i slutändan är vi tolerabelt nöjda med budpriset.

Efter många år på ägarsidan av den österrikiska sensortillverkaren AMS har vi valt att sälja alla våra aktier. Bakgrunden är det stora förvärvet av Osram, vilket har gjort företaget mer oöversiktligt och komplext.

Outlook och strategi
Vi går återigen in i ett år med ett antal osäkerhetsmoment. Förhoppningar om en normalisering av den ekonomiska aktiviteten kan snabbt gå fel på grund av behovet av att stänga ner delar av samhället i ett försök att minska spridningen av nya coronavarianter. På företagssidan kommer många att fortsätta att möta utmaningar med komponentbrist och förseningar i leveranskedjan. Högre råvarupriser och brist på kvalificerad arbetskraft kommer att öka kostnaderna.

Vi är övertygade om att våra företag är väl rustade för att klara de utmaningar som kan uppstå. De resultat som levererats under de senaste utmanande åren är starka bevis i detta avseende. Företagen har visat sig vara anpassningsbara. De har fortsatt att investera trots osäkerhet och har varit aktiva på förvärvsfronten. Låga skuldnivåer har gett dem svängrum. Dessutom har de visat att de kan föra över ökade kostnader på sina kunder genom prisökningar. En sådan prissättningskraft säger mycket om företagens position och differentierade produktportföljer.

Vi vill inte förutsäga börsens utveckling under det kommande året. Vårt fokus ligger på de trettio bolag vi har i fonden. Vi är övertygade om att de här bolagen kommer att kunna växa med god avkastning på investerat kapital under de kommande 5-10 åren. Marknadens förväntningar på vinsttillväxten i fondens bolag är 15 procent för 2021. Osäkerheten i sådana uppskattningar är hög. Vi förväntar oss att utdelningen från bolagen i förhållande till bolagens storlek kommer att ligga på samma nivå som 2021 – cirka 2 procent.

Vi kommer också att hålla fast vid vår långsiktiga investeringsstrategi 2022. Vi kommer inte att försöka tajma marknaden, utan kommer att upprätthålla en portfölj som är brett sammansatt när det gäller exponering mot olika produkter, tjänster, slutmarknader och kundgrupper. Vi är investerade i bolag som är väl positionerade på marknader som trots allt kommer att fortsätta växa. En åldrande europeisk befolkning, ökade krav på energieffektiva lösningar, ständigt ökande mängder data, outsourcing samt en framväxande medelklass i Asien är exempel på strukturella tillväxtdrivare som är hållbara under många år framöver.

Vi väljer att fortsätta att ha en bra andel bolag med dominerande ställning på fragmenterade marknader, vilket kan komplettera den översta raden (i resultaträkningen) med värdeskapande uppköp.  

Vi fokuserar på högkvalitativa bolag, vad gäller verksamhet, balansräkning och förvaltning. Företag som kan använda nytt kapital med en avkastning som är betydligt högre än den avkastning som krävs. Enligt dessa företags värdeskapande kommer vi att återspeglas i stigande aktiekurser över tid. 

Fonden prissätts till 21 gånger årets resultat, genererar en avkastning på eget kapital med 15 procent och har en låg hävstångseffekt med en nettoskuld i förhållande till rörelseresultatet på mindre än 1. Vi anser att det är attraktivt med tanke på företagens tillväxtutsikter.

Månadsrapport med siffror

Beställ ODINs nyhetsbrev

Håll dig uppdaterad om dina fondinnehav hos ODIN och hur vi arbetar för att säkerställa en så bra avkastning som möjligt för våra andelsägare.